Moral Hazard durch CDS

Bloomberg hat einen klasse Artikel über Arbitrage-Geschäfte mit Credit Default Swaps (CDS). Die wesentliche Idee ist es Anleihen und CDS auf die gleiche Firma zu kaufen. Fällt der Schuldner aus, so winken hohe Gewinne.

Bloomberg schreibt:

Amusement-park operator Six Flags Inc. and automaker Ford Motor Co. may be pushed toward bankruptcy by bondholders trying to profit from credit-default swaps that protect against losses on their high-yield debt.

By employing a so-called negative-basis trade, investors could buy Six Flags bonds at 20.5 cents on the dollar and credit- default swaps at 71 cents. If the New York-based chain defaults, the creditors would receive the face value of the debt, minus costs. In a Feb. 27 note, Citigroup Inc.’s high-yield strategists put that profit at 6 percentage points, or $600,000 on a $10 million purchase.

Die Idee ist es also eine Anleihe von Six Flags Inc. für 20.5 zu erstehen und diese für 71 mit einem CDS zu versichern. Fällt der Six Flags nun aus, so erhält man das Nominal des CDS und muss dafür die Anleihe an den Versicherungsverkäufer zahlen. Macht einen Profit von 100-20.5-71=8.5% des Nominals.

Soweit so gut. Der Punkt ist nun aber, dass sich die Anreize durch das Geschäft umdrehen. Während normalerweise ein Anleihenhalter ein Interesse an einer Insolvenzvermeidung haben könnte, so hat der Anleihenhalter mit CDS-Absicherung ein Interesse daran, dass die Insolvenz angemeldet wird. Der Halter wird also jeden Restrukturierung zur Insolvenzvermeidung ablehnen und auf einer Insolvenz bestehen.

Investors who bet on the collapse of a company are pitting themselves against traditional debt holders at a time when Moody’s Investors Service projects defaults will more than triple this year to the worst level since the Great Depression. The clash may stall restructuring efforts to prevent bankruptcies, as basis traders may be less inclined to participate in distressed debt exchanges, said Matthew Eagan, an investment manager at Boston-based Loomis Sayles & Co., with $7 billion in high-yield assets.

“Before, you really had to worry mostly about where you were in the” company’s capital structure, he said. “Now, you have to consider the possibility that you might have this large holder of CDS incentivized to see it go into bankruptcy. It’s something that’s going to come up more and more.”

Das ist also kein theoretisches Konstrukt, sondern etwas das bereits genau so passiert. Das eröffnet einen ganz neuen Typus von Investor. Einer, der dem Schreckgespenst des Geiers viel besser entspricht als die Firmenaufkäufer aus dem Private-Equity-Bereich: Man kaufe sich einen CDS, um auf den Ausfall einer Firma zu wetten. Damit der Ausfall auch wahrscheinlicher wird kaufe man sich eine Anleihe und nutzen sie, um alle Rettungsversuche zu umterminieren. Ist die Firma endlich tot, darf der Geier Gewinn aus dem CDS einstreichen.

5 Antworten zu Moral Hazard durch CDS

  1. freitexter sagt:

    Ein sehr interessanter Hinweis. Gefahr erkannt, Gefahr gebannt – sagt man ja so. Gibt es denn Lösungsvorschläge, wie diese Geschäfte unterbunden werden könnten?

  2. ketzerisch sagt:

    Unterbinden lassen sich die Geschäfte nicht. Mir ist jedenfalls kein Weg bekannt. Wenn die Geschäfte an Popularität gewinnen, dann funktionieren sie aber nicht mehr, denn dann sinkt die Gewinnmarge. Es bleibt dann aber das Problem, dass den versicherten Anleihehaltern der Ausfall des Unternehmens zumindest egal ist, auch wenn sie vielleicht nicht mehr davon profitieren.

  3. Uwili sagt:

    Vorweg Lob für die sehr interessante Webpage.

    Von wegen „Arbitragegeschäfte“. Das suggeriert ja diese Handelsstategie wäre risikoarm. Wie man nachlesen kann (z.B. Senoir Supervisors-Group-Report), waren es u.a. solche negativen Basis-Trades, die bei den Banken am Anfang der Finanzkrise riesige Verluste erzeugt haben. Man dürfte davon ausgehen können, dass viele Banken inzwischen solche Trades nicht mehr ausführen oder wenigstens ihre Risikomodelle verbessert haben. Ein Verbot solcher Geschäfte ist nicht zielführend, denn solche Aktivitäten tragen ja dazu bei, die Märkte effizienter werden zu lassen.

  4. ketzerisch sagt:

    @Uwili

    Das stimmt. Echtes Arbitrage im Wortsinne ist es nicht. Der Begriff hat eine Erweiterung erfahren und umfasst im Gebrauch nun auch risikobehaftete Geschäfte, bei denen verschiedene negativ korrelierte Positionen aufgebaut werden. (z.B. „Merger-Arbitrage“)

    Die Strategie ist nicht risikolos. Insbesondere weil die Martkwerte von CDS und Anleihe sich unterschiedlich entwickeln können. In Q4 hatten einige Investmentbanken (u.a. die Deutsche Bank) deutliche Mark-to-Market-Verluste hieraus, weil die Basis noch negativer geworden ist.

    Ich stimme zu, dass ein Verbot der Geschäfte nicht zielführend wäre und auch nicht durchsetzbar. Allerdings sollten sich die Anleihenverträge und Insolvenzordnungen daran anpassen, dass der Anleihenhalter nicht unbedingt ein Interesse an der Insolvenzvermeidung hat. Bislang wird dies oft unterstellt.

    Auch bei der CDS-Bewertung sollte sich der Versicherungsverkäufer darüber im klaren sein, dass die Wahrscheinlichkeit des Ausfalls des Unternehmens mit Abschluss des CDS steigt.

  5. […] eine habe. Ich werde also das Umtausch Angebot für die Anleihen annehmen, aber eine behalten und alles daran setzten, dass diese Anleihe hoffentlich nicht bedient wird. Denn dann profitiere ich nicht nur vom […]

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